來(lái)源丨節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)（微信號(hào)：jiedian2018）

作者丨港股頻道

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除了踏足社區(qū)生活超市，推動(dòng)渠道變革，于近日國(guó)美成立 34 周年之際，又狠狠地放出一個(gè) " 大招 "，其國(guó)美 App 正式更名為 " 真快樂(lè) "App。

據(jù)悉，該 APP 集娛樂(lè)化、社交化于一身，旨在讓用戶體驗(yàn)有趣、實(shí)惠的線上購(gòu)物方式，實(shí)現(xiàn)買賣雙方的快樂(lè)交易。

差不多時(shí)間段，國(guó)美還密集注冊(cè)了一大批充滿樂(lè)感的公司，如樂(lè)呵盒（寧波）科技有限公司、真快樂(lè)（北京）科技有限公司、哎呦喂（海南）科技有限公司、真樂(lè)購(gòu)（寧波）科技有限公司等。

有了快樂(lè)的名字，但國(guó)美真就能快樂(lè)起來(lái)嗎？本文將從國(guó)美的盈利能力、業(yè)務(wù)布局、資本結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)空間等多個(gè)維度入手，全面拆解這家公司。

看盈利能力：從輝煌到落寞

說(shuō)起國(guó)美，總會(huì)讓外界感嘆一句 " 成也蕭何，敗也蕭何 "。

1987 年，第一家 " 國(guó)美電器店 " 成立，歷經(jīng)多年發(fā)展，黃光裕將多家店面整合為 " 國(guó)美電器 "，并于 2004 年赴港上市（后更名為 " 國(guó)美零售 "）。

2004 年 -2008 年間堪稱國(guó)美零售的巔峰時(shí)刻，營(yíng)收從上市之初不足百億元增長(zhǎng)至近 500 億元，歸母凈利潤(rùn)從 3.74 億元增長(zhǎng)至 10.48 億元，一度是引領(lǐng)中國(guó)家電零售行業(yè)的翹楚。

2008 年底，黃光裕被警方帶走，最終在 2010 年以經(jīng)濟(jì)犯罪鋃鐺入獄，此后，缺了主心骨的國(guó)美零售日漸落寞。

2017 年至 2019 年，國(guó)美零售營(yíng)收從 715.75 億元降至 594.83 億元，歸母凈利潤(rùn)從虧損 4.5 億元擴(kuò)大到虧損 25.9 億元，三年累計(jì)虧損金額超過(guò) 79 億元。

截至 2019 年，國(guó)美零售營(yíng)收 594.83 億元，同比下降 7.57%，近十年?duì)I收復(fù)合年增長(zhǎng)率只有 1.7%，歸母凈利潤(rùn)為虧損 25.9 億元，同比 2018 年有所縮窄。

2020 年上半年，受疫情沖擊，家電銷售在一季度同比下降 60％，超 90% 國(guó)美線下門店暫時(shí)關(guān)閉，公司營(yíng)收大幅下降 44.44% 至 190.75 億元，歸母凈利潤(rùn)虧損 26.23 億人民幣，較 2019 年同期減少 3.8 億元，降幅達(dá) 589.25%。

與同一賽道的蘇寧易購(gòu)相比，如今的國(guó)美零售不僅僅是掉隊(duì)了，甚至可以說(shuō)命懸一線。

與此同時(shí)，公司的賺錢能力也經(jīng)歷著過(guò)山車式震蕩。2010 年 -2019 年，雖然國(guó)美零售的毛利率從 11.63% 提升至 15.32%，整體呈上升趨勢(shì)，但凈利率從 3.95% 降至 -4.99%，最高點(diǎn)值為 3.85%，最低點(diǎn)跌至 -8.54%。

2020 年上半年，毛、凈利率均出現(xiàn)大幅下滑，分別為 8.94% 和 -14.45%。

看業(yè)務(wù)占比：高度依賴線下渠道

作為家電零售行業(yè)的 " 老大哥 "，國(guó)美一直以來(lái)根植的線下渠道，是其營(yíng)收的主要來(lái)源，隨著網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物興起，這一優(yōu)勢(shì)反而成了 " 掣肘 " 國(guó)美的劣勢(shì)。

面對(duì)不少零售商都借助線上平臺(tái)創(chuàng)造佳績(jī)的盛況，國(guó)美也在數(shù)年前打出 " 線上線下融合 " 旗號(hào)。

不過(guò)，就數(shù)據(jù)來(lái)看，這一戰(zhàn)略收效甚微。

據(jù)國(guó)美零售財(cái)報(bào)顯示，2019 年及 2020 年上半年，集團(tuán)銷售電器及消費(fèi)電子產(chǎn)品的線下收入約為 574.27 億元、188.42 億元，營(yíng)收占比分別為 96.54%、98.78%，仍然在很大程度上依賴線下渠道。

對(duì)于線上業(yè)務(wù)，國(guó)美在年報(bào)中特別提出，得益于疫情期間大力拓展社群及國(guó)美 APP 在數(shù)字化本地零售上的貢獻(xiàn)，上半年集團(tuán)社群 + 國(guó)美 APP 的交易總額與去年同期相比增長(zhǎng)約 70%，集團(tuán)社群數(shù)量增長(zhǎng)超過(guò) 40% 達(dá)到 20 萬(wàn)以上，觸達(dá)用戶同比增長(zhǎng)超過(guò) 65% 達(dá) 6600 萬(wàn)以上。

但體現(xiàn)在營(yíng)收上，似乎不是那么回事兒。

2020 年上半年，國(guó)美零售線上收入僅為 2.33 億元，較 2019 年同期猛降 85.38%，營(yíng)收占比降至 1.2%。

事實(shí)上，受疫情催化，消費(fèi)者購(gòu)物習(xí)慣發(fā)生變化，2020 年上半年全國(guó)家電線上渠道非常旺盛，銷售規(guī)模 1523.5 億元，同比增長(zhǎng) 3.7%，線上份額較 2019 年同期增長(zhǎng) 9.7 個(gè)百分點(diǎn)，迅速提高至 45.3%；線下銷售占比持續(xù)萎縮，零售額累計(jì) 1841.7 億元，同比增長(zhǎng)率為 -30.6%，份額至整體市場(chǎng)的 54.7%，反觀國(guó)美，因?yàn)榫€上渠道建設(shè)乏力，線下渠道受疫情重創(chuàng)，業(yè)績(jī)滑坡不可避免。

看資本結(jié)構(gòu)：負(fù)債壓力逐年加大

業(yè)績(jī)承壓，負(fù)債高企，是國(guó)美當(dāng)下的現(xiàn)狀。

截至 2020 年上半年，國(guó)美零售總資產(chǎn) 734.64 億元，總負(fù)債 680.09 億元，資產(chǎn)負(fù)債率 92.68%，為上市以來(lái)第二高，僅次于 2006 年中期的 96.77%，持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物約為 114.37 億元。

往前追溯，2016-2019 年，國(guó)美零售負(fù)債合計(jì)分別為 408.27 億元、456.98 億元、496.58 億元和 637.11 億元，其中有息負(fù)債為 149.14 億元、131.95 億元、109.96 億元和 352.66 億元，資產(chǎn)負(fù)債率一路從 66.06% 拔高到 88.65%。

一邊是逐年膨脹的負(fù)債額，另一邊，國(guó)美零售的償債能力卻日漸走弱。

2016 年至 2020 年上半年，國(guó)美零售的流動(dòng)比率從 1.14 下滑至 0.76，速動(dòng)比率從 0.76 下滑至 0.62，顯示其短期償債能力整體下滑。

比之短期償債能力，國(guó)美零售的長(zhǎng)期償債能力更顯危險(xiǎn)，其產(chǎn)權(quán)比率從 2016 年 1.82 猛漲至 2020 年上半年 7.61，表明企業(yè)自有資本占總資產(chǎn)的比重越來(lái)越小，長(zhǎng)期償債能力不容樂(lè)觀。

財(cái)報(bào)顯示，于 2020 年 6 月 30 日，國(guó)美零售借貸總額約 298.52 億元，需在一年內(nèi)償還的即期計(jì)息銀行借款及其他借款高達(dá) 357.72 億元，債務(wù)壓力溢于言表。

節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)（ID：jiedian2018）注意到，2020 年初，國(guó)際評(píng)級(jí)巨頭標(biāo)普將國(guó)美零售的‘ B+ ’長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)和對(duì)其高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)的‘ B ’長(zhǎng)期發(fā)行評(píng)級(jí)列入負(fù)面評(píng)級(jí)觀察行列，認(rèn)為新型冠狀病毒的爆發(fā)降低了國(guó)美零售的盈利能力或疫情持續(xù)到 2020 年第三季度，該公司的關(guān)鍵信用指標(biāo)可能會(huì)被削弱至低于標(biāo)普的評(píng)級(jí)門檻。

這對(duì)本就如牛負(fù)重，現(xiàn)金流吃緊的國(guó)美零售來(lái)說(shuō)，無(wú)疑 " 雪上加霜 "。

看股價(jià)表現(xiàn)：淪為仙股

上市十多年，國(guó)美零售的股價(jià)從巔峰到?jīng)]落，時(shí)至今日，已淪為仙股。

2004 年 6 月，國(guó)美電器在香港成功上市，市值最高時(shí)接近千億港元，這一數(shù)據(jù)甚至超過(guò)目前的蘇寧易購(gòu)。

黃光裕本人則因國(guó)美股價(jià)大漲，身價(jià)倍增，曾在 2004 年、2005 年、2008 年三度問(wèn)鼎胡潤(rùn)中國(guó)大陸百富榜。彼時(shí)，這位站在山頂?shù)氖赘贿€不到 40 歲。

2008 年為國(guó)美零售股價(jià)大跌的分水嶺，未卜先知的資本市場(chǎng)早在黃光裕出事前便開始抽身離場(chǎng)，國(guó)美零售的股價(jià)在當(dāng)年 10 月被 " 殺 " 成了一只仙股

此后 12 年間，只要有關(guān)黃光裕將提前出獄的消息爆出，國(guó)美零售的股價(jià)便會(huì)來(lái)一波飛升。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2014 年 11 月、2015 年 5 月、2017 年 10 月、2018 年 1 月、2019 年 4 月及 2020 年 2 月，均傳出過(guò)黃光裕即將出獄的消息，且每次都能刺激國(guó)美零售及國(guó)美控股旗下國(guó)美金融科技、中關(guān)村科技、*ST 美訊等相關(guān)概念股大漲。

但在消息落定后，這些股票的股價(jià)繼續(xù)沉淪。

2020 年 6 月，黃光裕出獄確之鑿鑿后，國(guó)美零售迎來(lái)一輪近 50% 的暴漲，股價(jià)在 6 月 26 日盤中飆升之最高 1.72 港元 / 股，但此后仍舊一路下挫。

2020 年 1 月 13 日，受 APP 更名 " 真快樂(lè) " 影響，國(guó)美零售股價(jià)大漲 11.46%，收至 1.07 港元 / 股，總市值約 230 億港元，與巔峰期市值近千億港元相比，已縮水約 80%，與阿里巴巴或者其他的頭部電商平臺(tái)已經(jīng)徹底不是一個(gè)數(shù)量級(jí)了，與蘇寧易購(gòu)對(duì)比也不上一半。

看家電零售賽道：巨頭更迭，國(guó)美掉隊(duì)

2008 年，黃光裕被調(diào)查之時(shí)，正值國(guó)美和蘇寧兩強(qiáng) " 爭(zhēng)霸 "，兩家電器零售巨頭幾乎打敗了所有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。當(dāng)年，蘇寧易購(gòu)營(yíng)業(yè)總收入 498.97 億元，國(guó)美零售營(yíng)業(yè)總收入 491.03 億元，二者不分軒輊。

12 年后的今天，至 2019 年，蘇寧易購(gòu)總營(yíng)收達(dá) 2692.29 億元，與 2008 年相比增長(zhǎng) 439.57%，國(guó)美零售尚停留在百億關(guān)口，2019 年總營(yíng)收 594.83 億元，不及蘇寧易購(gòu)的四分之一。

期間，中國(guó)零售業(yè)滄海桑田，從線上到線上，全行業(yè)在迭代變革中不斷前進(jìn)，" 互聯(lián)網(wǎng) + 零售 " 模式快速傳播，行業(yè)重新洗牌出現(xiàn)新格局。" 買電器，到國(guó)美 " 的時(shí)代漸行漸遠(yuǎn)。

根據(jù)《2019 年度中國(guó)網(wǎng)絡(luò)零售市場(chǎng)數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)報(bào)告》，2019 年網(wǎng)絡(luò)零售 B2C 市場(chǎng)（包括開放平臺(tái)式與自營(yíng)銷售式，不含品牌電商），以 GMV 統(tǒng)計(jì)，天貓以 50.1% 排名第一，京東和拼多多以 26.51%、12.8% 位列二、三位，排在四至六位的分別為蘇寧易購(gòu) 3.04%、唯品會(huì) 1.88%、國(guó)美零售 1.73%。

根據(jù)尼爾森發(fā)布的《2020 年 3C 家電行業(yè)消費(fèi)趨勢(shì)報(bào)告》，2020 年上半年，中國(guó)家電零售商市場(chǎng)份額分布中，京東占比 28.9%，蘇寧易購(gòu)占比 21.8%，天貓占比 14.2%，國(guó)美已無(wú)緣前三，且 5.4% 的市場(chǎng)份額比之前三差距明顯。

看國(guó)美求變：戰(zhàn)略加速，能否王者歸來(lái)？

面對(duì)當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境，錯(cuò)失互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展良機(jī)，業(yè)績(jī)低迷，債務(wù)壓頂?shù)膰?guó)美也在積極求變。

2020 年 4 月，國(guó)美牽手新一代社交電商黑馬拼多多，由其宣布認(rèn)購(gòu)國(guó)美零售發(fā)行的 2 億美元可轉(zhuǎn)債，期限 3 年，票面年利率為 5%。

2020 年 5 月，國(guó)美與京東達(dá)成戰(zhàn)略合作，京東以 1 億美元認(rèn)購(gòu)國(guó)美零售發(fā)行的境外可轉(zhuǎn)債。此前 3 月，國(guó)美官方旗艦店正式入駐京東，數(shù)據(jù)顯示，618 當(dāng)天，京東國(guó)美官方旗艦店行業(yè)店鋪實(shí)時(shí)排名位列前五。上半年，國(guó)美在京東平臺(tái)的 GMV 預(yù)期增長(zhǎng)超過(guò) 100 倍。

對(duì)于和拼多多、京東合作的考量，從業(yè)務(wù)層面講，主要有兩方面。

一方面，受疫情重創(chuàng)，突破線上是國(guó)美迫在眉睫的事情，拼多多擁有超過(guò) 6 億用戶，京東有近 4 億用戶，可以為國(guó)美獲得線上流量支持；另一方面無(wú)論是國(guó)美 + 拼多多，還是國(guó)美 + 京東，都有助于補(bǔ)齊國(guó)美供應(yīng)鏈短板，拓展商品邊界，推進(jìn)數(shù)字化改革，把握下沉市場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

當(dāng)然，還有另一層原因，國(guó)美很缺錢。國(guó)美方面曾表示，拼多多和京東的資金流入，將用于償還前期貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

可以看出，隨著黃光裕歸來(lái)，國(guó)美加快了創(chuàng)新求變步伐，至于能否扭轉(zhuǎn)乾坤，帶領(lǐng)國(guó)美創(chuàng)造新的輝煌，仍未可知。

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