“互聯(lián)網(wǎng)泡沫的劇本、次貸危機的玩法，AI全占了?！?/strong>

文 / 巴九靈

這兩天，科技圈都在緊張等待一件大事。美東時間11月19日，全球市值第一的英偉達公司將發(fā)布三季度財報。這家堪稱宇宙級的“賣鏟公司”，在這波AI淘金熱中究竟賺了多少，備受關(guān)注。

在等待“英偉達時刻”時，約91%的華爾街分析師給予英偉達股票“買入”評級，匯豐銀行更是將英偉達目標價上調(diào)至230美元，為華爾街最高預(yù)期。若股價達到這一水平，英偉達市值將逼近8萬億美元，這將超過一周前其創(chuàng)下的5萬億美元市值的歷史紀錄。要知道，8萬億美元幾乎等于瑞士、西班牙、法國三個國家的股市市值總和。

黃仁勛在英偉達GTC的直播活動上發(fā)言

然而，市場也潑了冷水。日本軟銀集團“突然”清倉英偉達，套現(xiàn)415億美元。同時，越來越多專家和機構(gòu)對AI產(chǎn)業(yè)存在泡沫發(fā)出警告。

AI狂熱：泡沫已達滿分

想象一下，你走進一家裝修豪華、熱鬧非凡的餐廳。服務(wù)生熱情介紹，這里的“未來智能套餐”融合最新科技和前沿創(chuàng)意，有神奇功效?？删驮谀慵訙蕚渑抨犅渥鶗r，一位經(jīng)驗老到的食客悄悄提醒：“別急，這家店菜單都沒定，人多卻一直在虧損，買食材的錢還是找地下錢莊借的?！边@奇怪的畫面，正是當下AI行業(yè)的寫照。

近日，美國著名科技雜志《連線》聯(lián)系了馬里蘭大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授戈德法布，他認為當前AI已達到代表泡沫可能性最大的8分。戈德法布是研究市場泡沫的專家，2019年他寫了《泡沫與崩潰：技術(shù)創(chuàng)新的繁榮與蕭條》，從不確定性、純粹押注型公司、新手投資者、宏大敘事四個角度衡量科技泡沫大小。這次的AI行業(yè)，同樣符合這四個泡沫框架。

??首先是不確定性，即不知道AI如何賺錢。2019年，OpenAI創(chuàng)始人奧特曼表示要構(gòu)建通用智能系統(tǒng)，然后問它如何賺錢。近7年過去，大量AI服務(wù)商仍在虧損，2025年第一財季，OpenAI凈虧損約115億美元。一般來說，隨著時間推移，不確定性會降低，但目前AI公司投入資金總量和模型性能增長不成正比，行業(yè)也不清楚技術(shù)發(fā)展方向。戈德法布認為，如果市場低估了將AI融入企業(yè)運作的難度，泡沫更易出現(xiàn)。

??第二是純粹押注型公司。這類公司把存亡與特定、顛覆性創(chuàng)新（如AI、機器人）100%捆綁。當市場興奮情緒集中到少數(shù)公司時，會加速泡沫膨脹。當下，將未來押注在為AI公司制造芯片的英偉達、指望AI直接賺錢的OpenAI，都是典型代表。據(jù)硅谷銀行統(tǒng)計，今年58%的風險投資流向AI公司，出現(xiàn)大量純粹押注型公司。同時，近兩個月科技公司抱團趨勢明顯：

◎ 英偉達宣布向OpenAI投資1000億美元，建設(shè)AI數(shù)據(jù)中心并部署數(shù)百萬顆英偉達GPU；

◎ 英偉達宣布對英特爾投資50億美元，合作開發(fā)AI基礎(chǔ)設(shè)施和計算中心產(chǎn)品；

◎ OpenAI將在五年內(nèi)向甲骨文購買價值約3000億美元的算力服務(wù)；

◎ 亞馬遜云科技宣布為OpenAI提供基礎(chǔ)設(shè)施支持，協(xié)議價值高達380億美元；

◎ AMD與OpenAI宣布將以“算力供應(yīng)+股權(quán)綁定”的模式深度合作……

在這個科技巨頭形成的閉環(huán)共振系統(tǒng)中，一旦一個環(huán)節(jié)出問題，整個體系都可能受沖擊。

科技公司之間復(fù)雜的循環(huán)投資

??第三是新手投資者。戈德法布認為，在AI這個充滿不確定性的領(lǐng)域，大家都是新手投資者，散戶比專業(yè)機構(gòu)更缺乏經(jīng)驗。2024年，散戶投資者向英偉達投入近300億美元，使其成為“最受散戶歡迎”股票。同樣，散戶還涌向微軟、谷歌等大型科技股和AI初創(chuàng)公司，推動了科技公司市值“膨脹”。

??第四是宏大敘事。從“AI會取代一切工作”到“AI能治愈癌癥、改善氣候”，乃至“AI將無所不能”，這些說法強化了一個信號：AI是不可逆的浪潮，先下注就能贏得未來。AI的故事比以往科技敘事更龐大，它能讓不確定性被視為機會而非風險。所以，戈德法布認為“AI完全符合泡沫的特征”。

納斯達克總部屏幕顯示AI投資數(shù)據(jù)

藏在泡沫里的危險金融運作

除了戈德法布的四個泡沫判斷標準，“AI泡沫”還體現(xiàn)在金融運作中。《大西洋月刊》文章指出，科技公司為籌錢投資AI，采用了與美國房地產(chǎn)泡沫時期相似的玩法，存在類似“次貸危機”的風險。

21世紀初，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，貸款買房利率極低，銀行向信用評分低、還款能力差的居民大規(guī)模發(fā)放貸款，房價猛漲。銀行不愿承擔貸款違約風險，將貸款出售給投行，投行又將高風險房貸打包成可交易證券投入市場。這次，熱錢和次貸流入的不是房子，而是實現(xiàn)AI前景的關(guān)鍵：數(shù)據(jù)中心。

摩根士丹利預(yù)測，到2028年，數(shù)據(jù)中心建設(shè)總支出將達2.9萬億美元，但像Alphabet、Meta這樣的大型科技公司，僅能用現(xiàn)金流支付約一半資本支出，剩余1.5萬億美元需外部融資。然而，科技公司不愿正式舉債，因為債務(wù)會影響資產(chǎn)負債表，降低股東回報。于是，私募股權(quán)公司登場。

一些科技公司與私募股權(quán)巨頭合作，由私募股權(quán)公司出資或籌資建設(shè)數(shù)據(jù)中心，科技公司通過支付租金償還投資。接著，私募股權(quán)公司將多個科技公司的數(shù)據(jù)中心租賃合同合并為證券，投入市場供投資者買賣，實現(xiàn)資金循環(huán)。

例如，DataBank在9月發(fā)行了價值11億美元的、由超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)支持的證券，籌得款項用于支持數(shù)據(jù)中心建設(shè)。又如，Meta選定太平洋投資管理公司和藍貓頭鷹資本公司，為其在路易斯安那州的數(shù)據(jù)中心擴建項目籌集290億美元資金。據(jù)摩根士丹利估算，私募股權(quán)公司為AI基礎(chǔ)設(shè)施提供的資金規(guī)模將達8000億美元。

很多經(jīng)濟學(xué)家認為，私募股權(quán)巨頭將數(shù)據(jù)中心租賃合同打包成證券，類似當時投行將高風險房貸打包成證券。美國房地產(chǎn)泡沫破裂后，許多房產(chǎn)價值跌破貸款余額，貸款人違約，高風險房貸打包的債券爆雷。那么，科技公司的數(shù)據(jù)中心租賃合同會違約嗎？

摩根士丹利判斷，預(yù)計到2028年，生成式AI年銷售額可能只有1萬億美元，而屆時全球企業(yè)在數(shù)據(jù)中心上的支出可能已達2.9萬億美元，投入遠超產(chǎn)出。如果五年后，科技公司認為AI無法帶來巨額利潤，可能會要求減租甚至不再續(xù)租數(shù)據(jù)中心。此外，數(shù)據(jù)中心“老化”速度極快，大量建成的數(shù)據(jù)中心內(nèi)，許多芯片幾年內(nèi)就會過時，維護成本極高。

美國，建設(shè)中的人工智能數(shù)據(jù)中心

豪賭=生存？

對于一個行業(yè)是否有泡沫，經(jīng)濟學(xué)家和企業(yè)家看法不同。經(jīng)濟學(xué)家擔憂“熱錢洶涌，收益稀薄，暗藏金融風險”的AI投資狂潮，但對大型科技公司而言，投資AI更像一場“必須參與的豪賭”。

亞馬遜創(chuàng)始人貝佐斯說：“泡沫不可怕，錯過周期才可怕。”即便絕大部分企業(yè)會在泡沫破滅中倒下，但只要率先打造出“超級智能機器”，就能獲得幾十年的壟斷地位和豐厚回報。沒有企業(yè)敢在這場“贏者通吃”的游戲中下桌，就像亞馬遜CEO安迪·賈西所說：“深度布局AI不是選擇題，而是生存必答題?！迸菽瓗淼淖畲篁?qū)動力，是短期內(nèi)形成“資源匯聚”，世界需要敢于冒險的人，哪怕成功一次，也足以改變世界。

你如何看待這一輪所謂的“AI泡沫”？

參考資料：

1.《人工智能是終結(jié)所有泡沫的終極泡沫，它的崩盤路線將是這樣的》，不懂經(jīng)，2025.11

2.《Bubbles and Crashes The Boom and Bust of Technological Innovation》，Brent Goldfarb and David A. Kirsch，2019.2

3.《Here’s How the AI Crash Happens》，大西洋月刊，2025.10

4.《AI Data Centers Give Private Credit Its Mojo Back》，彭博社，2025.10

5.《Nvidia Is Worth $5 Trillion. Here’s What It Means for the Market》，彭博社，2025.11

6.《AI Is the Bubble to Burst Them All》，WIRED，2025.10

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