老牌男裝企業(yè)九牧王，近期在A股市場成為備受矚目的焦點。作為深耕男褲領(lǐng)域多年的“褲王”，它并非憑借新款產(chǎn)品引發(fā)關(guān)注，而是因股價的劇烈波動吸引了市場目光。

借助與中國奧委會戰(zhàn)略合作的利好消息及資金推動，九牧王股價在11月12日至20日期間連續(xù)7個交易日漲停，股價從9.45元/股飆升至18.41元/股，實現(xiàn)翻倍。期間還出現(xiàn)“天地天”的極端走勢，成為游資追捧的對象。

然而，這場股價狂歡轉(zhuǎn)瞬即逝。11月21日后，九牧王股價連續(xù)兩個交易日跌停，此前的上漲勢頭戛然而止。

近一周，九牧王股價有所回升，但深入分析其業(yè)績可發(fā)現(xiàn)，看似亮眼的業(yè)績背后暗藏隱憂。

股價波動與業(yè)績脫節(jié)

九牧王股價暴漲的重要原因之一是與中國奧委會的戰(zhàn)略合作升級。2025年11月11日，九牧王官宣成為2025—2028周期中國奧委會官方贊助商，從之前的“中國體育代表團(tuán)禮服供應(yīng)商”升級到更高層級，并同步啟動亞運會禮服設(shè)計大賽。

在國潮與體育強國戰(zhàn)略的背景下，“國貨+體育IP”的組合點燃了市場熱情。但僅憑這一利好難以支撐如此大幅的股價上漲，真正推動股價的是游資炒作與市場對轉(zhuǎn)型的預(yù)期。

近年來，九牧王推進(jìn)DTC模式、擴(kuò)張直營門店、推出“品質(zhì)五褲”系列、簽約多位代言人，試圖吸引年輕客群，擺脫傳統(tǒng)品牌形象。

盡管轉(zhuǎn)型效果尚未顯現(xiàn)，但“轉(zhuǎn)型故事+體育IP”的雙重因素為游資提供了炒作理由。九牧王在股價暴漲期間連發(fā)6條風(fēng)險提示，指出股價偏離基本面，扣非后市盈率顯著高于行業(yè)水平，存在非理性炒作風(fēng)險。

投資收益掩蓋主業(yè)頹勢

九牧王2025年前三季度財報顯示，營收6.3億元，同比下降6.02%；扣非凈利潤虧損2433.96萬元，同比下降17.38%。但凈利潤暴漲129.63%，主要源于1.91億元的金融資產(chǎn)收益，占凈利潤超60%，即“靠投資支撐業(yè)績”。

九牧王的投資歷史可追溯至2014年，截至2025年6月，其持有的金融資產(chǎn)合計20.59億元，涵蓋股票、基金等多個領(lǐng)域，上半年投資操作頻繁。但投資收益并不穩(wěn)定，2022—2024年公允價值變動凈損失累計3.44億元，超過同期歸母凈利潤；2025年上半年買入安踏體育股票還出現(xiàn)浮虧，上交所曾就此發(fā)出問詢函。

主業(yè)方面，核心品牌九牧王營收同比下降5.76%，年輕化子品牌FUN和ZIOZIA營收分別下滑26.77%和2.39%，合計貢獻(xiàn)不足7%，且持續(xù)關(guān)閉低效門店，培育之路遇阻。

轉(zhuǎn)型中的多重挑戰(zhàn)

九牧王推出“五褲四區(qū)”改革，擴(kuò)大直營門店規(guī)模，前三季度直營店收入超11億元，同比增長14.91%。但轉(zhuǎn)型伴隨成本與庫存壓力，2025年三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)延長至368天，高于行業(yè)平均，產(chǎn)品滯銷問題凸顯。

直營擴(kuò)張推高運營成本，渠道改革中的關(guān)聯(lián)交易還引發(fā)董事會分歧。此外，九牧王線下銷售占比高達(dá)90.13%，線上布局薄弱，而同行如優(yōu)衣庫、海瀾之家等已加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型，線上銷售占比超20%。在“雙11”天貓男裝銷售榜中，九牧王也未進(jìn)入TOP20。

九牧王過度依賴線下渠道的短板日益突出，曾經(jīng)的產(chǎn)品優(yōu)勢未能轉(zhuǎn)化為核心競爭力。要穩(wěn)住“男褲一哥”地位，僅靠投資顯然不夠。

本文來自微信公眾號“有意思報告”，作者：王涵藝，編輯：田納西，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

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