一、邊際消費傾向與結(jié)構(gòu)思維

消費行業(yè)應(yīng)該是投資者最熟悉的領(lǐng)域，不需要研究一堆你在真實生活中永遠(yuǎn)遇不到的產(chǎn)品與技術(shù)。但消費研究只是“看上去熟悉”，反而有很多反直覺的現(xiàn)象。

邊際消費傾向是凱恩斯經(jīng)濟學(xué)中的一個核心概念，是指增加的收入中用于消費的比例，某人今年收入增加了1萬元，消費增加了4千元，那么，邊際消費傾向4千/1萬=0.4，它表明居民收入增加量中的40%用于消費支出。

邊際消費傾向（Marginal propensity of consume，MPC）在凱恩斯主義中的地位非常高，假設(shè)總居民邊際消費傾向為2/3，每新增一個億的投資，初始增加1000個就業(yè)崗位，通過一系列的派生消費行為，可以產(chǎn)生三個億的國民收入增長，最終增加3000個就業(yè)崗位。

邊際消費傾向越高，政府投資的回報越高，這正是凱恩斯就業(yè)理論的核心依據(jù)之一。

邊際消費傾向一般是一個比較穩(wěn)定的值，但疫情三年，特別是今年，消費被壓抑得太厲害了，導(dǎo)致這個穩(wěn)定的值也開始持續(xù)下降，這正是今年政府花了很多錢，卻總看不到效果的原因——乘數(shù)變低了。

邊際消費傾向是一個宏觀經(jīng)濟學(xué)的概念，但它描述的卻是一個典型的微觀現(xiàn)象。你今年收入增長了多少？多出來的錢，你打算消費還是儲蓄？消費什么？這是每一個家庭每一天都在做的決策。

當(dāng)然，我們在日常生活中都是基于收入的總量進(jìn)行分配，不會單獨考慮增量的部分，但對一個國家而言，每一年消費的汽車、手機、食品量大致是相同的，所以在投資分析中，邊際（增量）分析的意義更大。

在投資中，最重要的是“邊際思維”，這與我們?nèi)粘Ｉ罱?jīng)驗的直覺也是相反的。

投資中另一個反直覺的是“結(jié)構(gòu)思維”，需要把一個整體分為幾個部分，分別分析。

凱恩斯的邊際消費傾向，只計算國家所有人的值，這對國家有意義，但到了投資中，我們更需要理解，不同的人群其邊際消費傾向不但不一樣，而且差異極大，并導(dǎo)致了各種中觀產(chǎn)業(yè)現(xiàn)象。

本文的分析，就是微觀角度看“邊際消費傾向”的三個問題：

1. 為什么會有兩類不同邊際消費傾向人群？

2. 邊際消費傾向不同會對各種消費品投資產(chǎn)生哪些不同的影響？

3. 一輪消費衰退與復(fù)蘇的板塊順序是什么？

二、邊際思維與結(jié)構(gòu)思維

有AB兩家人，都是扣除房貸后家庭年收入30萬的典型中產(chǎn)家庭，A家消費意識一般，年消費支出10萬，B家屬于能吃會玩敢花的那一類，年消費支出20萬。

2019年，兩家年收入都增加到36萬，A家認(rèn)為自己的消費夠了，年消費支出僅增加了1萬到11萬；B家的消費是按收入來的，年消費支出也相應(yīng)上升到24萬。

兩家總收入增速為12/60=20%，總消費支出增長率5/30=16.6%，如果不看結(jié)構(gòu)，你覺得是消費增長因為大家的收入增長了，而且總邊際消費傾向在下降，但看結(jié)構(gòu)，結(jié)論就大不相同——

A家的邊際消費傾向為1/6=16.7%，B家的邊際消費傾向為4/6=66.7%，消費最激進(jìn)的B家的貢獻(xiàn)是A家的4倍。

這兩類家庭的消費差異，是現(xiàn)實中的常態(tài)，所以消費增長并不是因為居民收入增長了，而是最愿意花錢的那一部分居民的收入增長了。

到了2020年，兩家收入開始原地踏步，A家認(rèn)為經(jīng)濟形勢不好，延后了一些大宗耐用品的支出，年消費支出又回到了10萬，降低了1萬；B家因為收入沒有降，消費也沒有必要降，年消費支出還是保持在24萬。

兩家消費支出共降低1萬，如果光看總數(shù)據(jù)，你覺得消費不增長，是因為大家的總收入沒有增長，但看結(jié)構(gòu)你才知道，消費的降幅都是由最保守的A家提供的。

就數(shù)量和規(guī)模而言，中國的A類家庭是主流，B類家庭占比較小，但同比和環(huán)比就不一樣了，由于都是邊際變化，收入增長時，B類家庭的影響力遠(yuǎn)高于A類家庭，收入衰退則剛好相反，A類家庭的影響力遠(yuǎn)高于B類家庭。

股價的漲跌總是邊際的、結(jié)構(gòu)化的，消費更是如此。

AB兩家都是我們身邊很常見的中產(chǎn)家庭，到底是什么原因造成兩家完全不同的“邊際消費傾向”呢？

三、邊際消費傾向是由什么決定的？

解釋邊際消費傾向的不同，我們不需要那么復(fù)雜的數(shù)據(jù)與數(shù)學(xué)公式，我們只需要回歸日常生活經(jīng)驗。

舉個例子，公司發(fā)了一筆很大的年終獎，A家庭總是傾向于把資金用于歸還房貸或用于理財，再用一小部分滿足自己一個小愿望；而且B家庭總是先滿足家庭成員一人一個大愿望，再來一次“說走就走”的家庭旅行，多余的錢，才會用于理財投資。

消費邊際傾向在某一個階段，總是一個相對穩(wěn)定的值，對消費邊際傾向影響最大的，還是消費心理、生活習(xí)慣和社會文化。

原生家庭影響：A家庭的主人，可能從小就被父母教育要量入為出，反對浪費，而B家庭的主人，可能從小父母就有類似的消費習(xí)慣，也會被父母教育，現(xiàn)在好好學(xué)習(xí)，長大才能吃好的住好的；

對生活品質(zhì)的追求：A家庭的主人習(xí)慣于“夠用就行”，認(rèn)為還有子女教育、婚嫁、自己的養(yǎng)老等等，未來家里要用錢的地方多著呢，所以要保持較高的儲蓄率；B家庭的主人認(rèn)為人生在世短短幾十年，不能白活一遭，不能為了未來而放棄現(xiàn)在，在自己賺錢能力的范圍內(nèi)，盡量買好的東西，嘗試新的體驗，這不是為了攀比，而是取悅自己。

社會文化形態(tài)影響：A家庭的主人傾向于認(rèn)為，人的社會評價是綜合的，消費主義有違道德傳統(tǒng)；B家庭的主人傾向于認(rèn)為，人的社會地位是由消費能力決定的，他們更傾向于買更貴的包包，下更高級的館子、開比他們的階層更貴的車，并樂于在社交媒體上分享。

此外還有社交活動豐富度的影響，大部分人的消費決策總是受親戚、朋友、同事的評價影響，別人有的東西、評價很好的消費品，你也更傾向于購買，所以，A家庭可能社交活動較少，而B家庭社交活動較為豐富。

凱恩斯主義經(jīng)濟學(xué)家總是傾向于把人與人看成區(qū)別不大的群體，用總居民邊際消費傾向代表個人或群體的邊際消費傾向，可實際上，同一收入不同邊際消費傾向群體之間的消費水平差異，大于不同收入但相似邊際消費傾向的群體之間的消費水平差異。

邊際消費傾向是一種相對穩(wěn)定的社會心理文化特征，有維持其原先水平的傾向，當(dāng)經(jīng)濟增長與收入前景變好時，高邊際消費傾向群體，總是更樂觀，率先加大消費支出，甚至傾向值先行提升，再慢慢回到原先值；而低邊際消費傾向群體總是先懷疑，先加大儲蓄傾向，導(dǎo)致邊際消費傾向先降低，再慢慢回升至原先值；

相反，當(dāng)經(jīng)濟前景變得不確定時，低邊際消費傾向群體會率先感到危險，降低邊際消費傾向，而后維持較低水平；而高邊際消費人群，一開始傾向于樂觀和維持高傾向值，到了經(jīng)濟前景已經(jīng)非常不樂觀時，才會降低邊際消費傾向。

區(qū)分這兩類消費群體，對于理解消費股的投資機會、消費復(fù)蘇的板塊節(jié)奏，非常有幫助。

四、消費股復(fù)蘇的順序

從消費品的結(jié)構(gòu)看，能夠刺激邊際消費傾向提高的，都是提升生活水平的可選消費品，比如提前一年換手機、換車，比如旅游和中高端餐館，比如時裝和化妝品。

相對而言，必選消費品需求大部分都已經(jīng)得到滿足，提升的空間有限，我們常用食品支出占比的“恩格爾系數(shù)”代表一個國家的消費水平，因為食品開支是必選消費的主力，它占比越低，代表可選消費占比越高，代表生活水平越高。

所以，居民開始由于某些原因降低邊際消費傾向時，比如2020~2021年，從商品結(jié)構(gòu)上看，首當(dāng)其沖的正是這些傳統(tǒng)可選消費品。

而從人群結(jié)構(gòu)看，因為前面分析的邊際消費傾向的相對穩(wěn)定性，低邊際消費傾向群體會率先降低邊際消費傾向，那些高邊際消費人群，一開始傾向于樂觀和維持高傾向值，要到2022年才開始降低消費傾向。

那么，這兩類群體邊際消費傾向的下降，有什么品類上的差異嗎？

可選消費也可以繼續(xù)細(xì)分，其中高滲透率的商品，比如燃油車、大家電、手機、家居、中高端服裝等等，屬于全體消費群體，更多顯現(xiàn)一定的周期性，在2020~2021年，最先倒下的就是這一類靠低邊際消費傾向群體支持的傳統(tǒng)可選消費。

而部分低滲透率商品，比如電動車、部分小家電、潮玩、免稅商品、部分新餐飲等等，更多屬于高邊際消費傾向群體，一直到了2022年，隨著封控的嚴(yán)格，社交活動的下降，才終于受到影響。

到了高邊際消費人群也也開始下降其消費傾向時，那些低邊際消費人群繼續(xù)下降其必選消費品類中有可選屬性的商品，比如次高端白酒、禮品屬性的食品飲料等等，這也是本次消費衰退最后受影響的商品。

這就是一輪完整的消費衰退的過程，而一輪消費復(fù)蘇，其過程正好相反：

1. 高邊際消費傾向人群早于低邊際消費傾向人群，即新消費先復(fù)蘇，傳統(tǒng)消費后復(fù)蘇。

當(dāng)然，本輪消費復(fù)蘇還疊加了“消費場景的恢復(fù)”，因此，有線下場景的服務(wù)消費先于商品消費復(fù)蘇。

2. 最后衰退的品類最先復(fù)蘇，白酒還疊加了線下消費場景的恢復(fù)，大概率是必選消費中最先復(fù)蘇的。

消費復(fù)蘇中，最值得關(guān)注的是低滲透率的新消費，一方面原因，這類消費大多與場景體驗有關(guān)，修復(fù)彈性更大，另一方面，它們與高邊際消費傾向的人群更相關(guān)，而消費股中的大部分爆發(fā)式增長的機會都是由后者創(chuàng)造的，這一部分內(nèi)容，留待“邊際消費傾向”的下篇分析。

很多經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為，消費不需要刺激，收入提升了自然就有消費，這個觀點符合直覺，但不符合實際，對于消費邊際傾向不變的小型衰退，消費刺激的作用不大，但對于2020~2022年這種消費邊際傾向明顯下降的衰退，消費刺激可以加速高邊際消費傾向人群的消費恢復(fù)，是最有效的手段之一。

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