不只是AI存在“閉環(huán)”，美國經(jīng)濟(jì)近來也在運(yùn)行一條非典型的閉環(huán)：

• 企業(yè)裁員、壓縮成本 → 利潤變好 → 股價(jià)上漲。
• 股價(jià)上漲 → 持有資產(chǎn)的人覺得自己更富 → 繼續(xù)消費(fèi)。
• 消費(fèi)強(qiáng)勁 → 企業(yè)營收好看 → 宏觀經(jīng)濟(jì)“看起來”很穩(wěn)定。

這是一個(gè)由“裁員”啟動、由“股價(jià)”驅(qū)動的非典型閉環(huán)。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家David Woo將這種機(jī)制歸入索羅斯式的“反身性”框架，簡單來說，不是經(jīng)濟(jì)真的好（基本面），而是股價(jià)（價(jià)格）先漲了，反過來誘導(dǎo)我們?nèi)ハM(fèi)，假裝經(jīng)濟(jì)很好。這種繁榮是建立在“價(jià)格”幻想上的，而非建立在“普通人收入增加”的真實(shí)基礎(chǔ)上。

摩根大通的最新研究也指出，目前美國正處在“勞動收入增速放緩、但資產(chǎn)價(jià)格推高了家庭財(cái)富、消費(fèi)因而得以維持”的狀態(tài)。這種維持依賴于資產(chǎn)價(jià)格的持續(xù)走強(qiáng)，本身穩(wěn)定性有限。

這個(gè)“閉環(huán)”具體是怎么運(yùn)轉(zhuǎn)的？

要把這件事說清楚，其實(shí)就四個(gè)動作，環(huán)環(huán)相扣：

第一步：企業(yè)先把利潤表做“好看”。

在增長動能趨緩、收入端難以快速放大的階段，美國企業(yè)會優(yōu)先控制成本：控制招聘節(jié)奏，整合崗位，壓縮非核心支出，必要時(shí)推進(jìn)裁員。即便營業(yè)收入的增速放緩，利潤率依然能維持在較高水平。

資本市場首先看到的是這張利潤表，給出積極的估值反饋，從而為后面的股價(jià)上漲打下“財(cái)務(wù)基礎(chǔ)”。

第二步：股價(jià)隨之被推高，家庭賬面財(cái)富同步放大。

當(dāng)利潤表現(xiàn)得到驗(yàn)證，股價(jià)上升隨之而來。更關(guān)鍵的是，在美國這種股票持有率較高的經(jīng)濟(jì)體里，股價(jià)的上漲會直接體現(xiàn)在家庭資產(chǎn)負(fù)債表上。

摩根大通的測算顯示，近期美國家庭財(cái)富的年化增幅接近15%，這一增幅明顯并非由工資增長推動，而是由資產(chǎn)價(jià)格的上升帶動的。換言之，股市的上漲直接為居民“創(chuàng)造”了賬面財(cái)富。

第三步：賬面變富，消費(fèi)被托住。

這時(shí)，經(jīng)濟(jì)學(xué)中所稱的“財(cái)富效應(yīng)”開始發(fā)揮作用。家庭在看到資產(chǎn)（股市、房產(chǎn)等）增值后，盡管工資增長不顯著，消費(fèi)支出也會有所增加。

即使摩根大通提到的“每增加1美元財(cái)富多消費(fèi)3.5美分”的效應(yīng)看似微小，但當(dāng)它作用于數(shù)萬億美元的資產(chǎn)基數(shù)時(shí)，就足以填補(bǔ)消費(fèi)缺口。因此，盡管勞動市場放緩，消費(fèi)卻保持了韌性。

第四步：消費(fèi)保持韌性，企業(yè)業(yè)績獲得再確認(rèn)，閉環(huán)完成。

居民端的消費(fèi)未見顯著回落，企業(yè)營收就不會大幅下滑。結(jié)合前期裁員和成本控制的成果，企業(yè)能夠?qū)ν庑肌坝€(wěn)健、需求支撐有力”。這種敘述為市場情緒提供了正反饋，進(jìn)一步強(qiáng)化了股市的高估值，從而完成了這個(gè)由裁員啟動、由股價(jià)驅(qū)動的閉環(huán)。

為什么說這是一種“脆弱的繁榮”

從表層看，這條鏈條運(yùn)轉(zhuǎn)得很順暢：企業(yè)通過壓成本提高利潤，股市上漲帶動居民財(cái)富，消費(fèi)不掉頭，宏觀數(shù)據(jù)展現(xiàn)出“韌性”。但若把支撐這條鏈條的幾項(xiàng)核心變量放在一起審視，就能發(fā)現(xiàn)它的穩(wěn)定性并不高。

第一，居民端的緩沖墊已經(jīng)很薄。

美國個(gè)人儲蓄率自2024年起持續(xù)偏低，2025年依然沒有回到疫情前的正常水平，意味著大量消費(fèi)是在動用過去的儲蓄，而非依賴當(dāng)期收入。用“過去的存量”支撐“現(xiàn)在的消費(fèi)”，短期內(nèi)可行，但一旦資產(chǎn)價(jià)格回調(diào)，低儲蓄率的問題便會暴露出來，家庭會優(yōu)先收縮非剛性消費(fèi)。

第二，消費(fèi)的心理基礎(chǔ)并不牢。

根據(jù)紐約聯(lián)儲的調(diào)查，美國家庭對未來名義收入增長的預(yù)期中值已降至2.5%以下。密歇根大學(xué)的調(diào)查結(jié)果則更為嚴(yán)峻，高達(dá)68%的受訪家庭認(rèn)為未來一年的收入增速將跟不上物價(jià)上漲——這是自1975年以來的最悲觀水平。

摩根大通指出，盡管消費(fèi)者信心指標(biāo)在過去一段時(shí)間與實(shí)際支出表現(xiàn)脫節(jié)，但其持續(xù)低迷的態(tài)勢不容忽視。

這意味著，當(dāng)前的消費(fèi)增長更多是建立在“賬面財(cái)富上升”的心理基礎(chǔ)上，而非“收入穩(wěn)定增長”的保障。一旦外部沖擊到來，消費(fèi)的回調(diào)會更為迅速和明顯。

第三，勞動市場未能完全接過支撐消費(fèi)的角色。

盡管摩根大通預(yù)計(jì)勞動力市場將逐步恢復(fù)，但報(bào)告也明確指出，“勞動力市場持續(xù)疲軟的風(fēng)險(xiǎn)加劇”。如果資產(chǎn)端的支持先于就業(yè)和收入的恢復(fù)減弱，那么就會出現(xiàn)一個(gè)沒有基礎(chǔ)支撐的空檔期。

這三點(diǎn)合起來表明，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)的韌性，更多是一種“價(jià)格型韌性”，而非“收入型韌性”。

價(jià)格型韌性可以在短期內(nèi)通過資產(chǎn)價(jià)格上漲、情緒改善等因素迅速被“造”出來，但它缺乏收入增長和就業(yè)修復(fù)那種扎實(shí)的基礎(chǔ)。一旦資產(chǎn)價(jià)格回落，消費(fèi)和企業(yè)的支撐就會顯得脆弱。

為什么總要提AI？

過去兩年，推動美股居民財(cái)富增值的一個(gè)核心因素是市場對AI相關(guān)科技公司的高估值。這種“主題型上行”是典型的：資金聚焦于少數(shù)高預(yù)期、高估值的公司，帶動這些公司股價(jià)上漲，從而推動了整體資產(chǎn)負(fù)債表的膨脹。

簡單來說，這一輪財(cái)富效應(yīng)，實(shí)際上是建立在一個(gè)狹窄的高估值板塊上，整個(gè)經(jīng)濟(jì)的“韌性”也因此高度依賴這一板塊。

然而，這樣的結(jié)構(gòu)也帶來了風(fēng)險(xiǎn)。如果市場發(fā)現(xiàn)AI相關(guān)公司的盈利兌現(xiàn)速度不及預(yù)期，或這些公司進(jìn)入估值調(diào)整階段，那么支撐家庭財(cái)富的動力就會減弱。

而美國當(dāng)前的消費(fèi)韌性，正是依賴這一板塊的價(jià)格上升來彌補(bǔ)勞動收入增速放緩的缺口。換句話說，一旦AI這一板塊的溢價(jià)消退，宏觀經(jīng)濟(jì)的韌性也會隨之下降。

更為復(fù)雜的是，企業(yè)端的盈利“保護(hù)”本身就來自于成本收縮，尤其是裁員。如果此時(shí)財(cái)富效應(yīng)已經(jīng)開始減弱，企業(yè)又采取進(jìn)一步的成本控制措施，市場對這些動作的反應(yīng)可能不再是“利潤改善”，而是認(rèn)為需求不足需要裁員。從而，股市的支撐作用可能會迅速變?yōu)榉糯笫袌鱿滦袎毫Φ摹胺糯笃鳌薄?/p>

如何判斷這個(gè)閉環(huán)還能撐多久？

投資者其實(shí)不需要盯太多復(fù)雜指標(biāo)，以下三條關(guān)鍵性指標(biāo)足以幫助判斷這個(gè)價(jià)格驅(qū)動的閉環(huán)是否還能維持：

1. 美國個(gè)人儲蓄率是否能夠回升至疫情前的水平；如果儲蓄率一直處于低位，說明消費(fèi)仍然依賴于透支和資產(chǎn)增值。

2. 消費(fèi)者信心與收入預(yù)期是否能夠回升，特別是密歇根大學(xué)等機(jī)構(gòu)的預(yù)期分項(xiàng)；如果長期低迷，說明居民對未來收入缺乏信心。

3. 美股中最集中的科技/AI板塊是否能夠維持強(qiáng)勢；這一部分的估值是否穩(wěn)定直接決定了財(cái)富效應(yīng)的延續(xù)性。

這三條如果同時(shí)向好發(fā)展（儲蓄率回升、信心回升、AI高估值保持），說明這個(gè)閉環(huán)還能繼續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)；

本文來自微信公眾號“美股投資網(wǎng)”，作者：美股投資網(wǎng)，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

本文僅代表作者觀點(diǎn)，版權(quán)歸原創(chuàng)者所有，如需轉(zhuǎn)載請?jiān)谖闹凶⒚鱽碓醇白髡呙帧?/p>

免責(zé)聲明：本文系轉(zhuǎn)載編輯文章，僅作分享之用。如分享內(nèi)容、圖片侵犯到您的版權(quán)或非授權(quán)發(fā)布，請及時(shí)與我們聯(lián)系進(jìn)行審核處理或刪除，您可以發(fā)送材料至郵箱：service@tojoy.com