來(lái)源丨深藍(lán)財(cái)經(jīng)

撰文丨王鑫

2025年2月登陸港股的新茶飲品牌古茗，上市僅9個(gè)月便拋出大額分紅計(jì)劃，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其“上市即套現(xiàn)”的質(zhì)疑。一邊是業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)的“黑馬”光環(huán)，一邊是近乎清倉(cāng)式的分紅操作，古茗的資本劇本與業(yè)務(wù)基本面之間的矛盾逐漸顯現(xiàn)。

古茗年內(nèi)累計(jì)宣布分紅近37.5億元，其中特別股息約20.11億元、一般股息17.4億元。更受關(guān)注的是，超七成分紅（約27.3億元）流入王云安等創(chuàng)始人設(shè)立的海外家族信托賬戶(hù)，金額遠(yuǎn)超IPO募資的17.54億元。這種分紅節(jié)奏與力度，在蜜雪冰城、奈雪的茶等同業(yè)中極為罕見(jiàn)。

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下沉市場(chǎng)跑出的茶飲黑馬：供應(yīng)鏈筑護(hù)城河，加盟模式成核心

古茗的崛起始于浙江溫嶺的小鎮(zhèn)門(mén)店。創(chuàng)始人王云安從基層做起，憑借“做事實(shí)在”的風(fēng)格拓展加盟網(wǎng)絡(luò)，更通過(guò)自建冷鏈物流體系解決下沉市場(chǎng)水果新鮮度難題。截至2025年6月，古茗門(mén)店突破1.1萬(wàn)家，上半年?duì)I收近57億元，凈利潤(rùn)超16億元，凈利潤(rùn)率28.7%，超過(guò)蜜雪冰城。

古茗的核心商業(yè)模式是2B端加盟服務(wù)。2025年上半年?duì)I收中，銷(xiāo)售商品及設(shè)備收入44.96億元、加盟管理服務(wù)收入11.59億元，合計(jì)占比超99%，直營(yíng)門(mén)店銷(xiāo)售額僅78萬(wàn)元。這種模式依托規(guī)模效應(yīng)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)建立成本護(hù)城河，2020年獲美團(tuán)龍珠、紅杉中國(guó)A輪投資后，借助美團(tuán)配送資源加速擴(kuò)張，上市后股價(jià)較發(fā)行價(jià)翻倍，市值逼近600億港元。

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分紅計(jì)劃早有預(yù)謀：股東權(quán)益不足支付，IPO募資“輸血”救場(chǎng)

古茗的分紅爭(zhēng)議源于其股息政策與資金來(lái)源的矛盾。公司股息分為特別股息（非定期）和一般股息（不少于年歸母凈利潤(rùn)50%），2025年2月招股書(shū)已預(yù)告上市后12月內(nèi)派不少于20億元特別股息，11月公告的特別股息22.12億港元（約20.11億元人民幣）正是兌現(xiàn)該承諾。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末古茗股東權(quán)益僅20.66億元，遠(yuǎn)不足以覆蓋37.51億元的累計(jì)分紅；即使按32億元可變現(xiàn)資金（現(xiàn)金+金融資產(chǎn)）計(jì)算仍有缺口。為湊足分紅款，公司不僅將未變現(xiàn)金融資產(chǎn)納入預(yù)算，還將17.4億元一般股息中的8.7億元推遲至2026年支付。若未上市融資17.54億元，此次分紅或掏空公司現(xiàn)金流。

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分紅流向引質(zhì)疑：海外信托成最大受益者，加盟體系現(xiàn)裂痕

古茗四位創(chuàng)始人通過(guò)海外家族信托持有公司72.78%股份，接近港股股權(quán)集中警戒線（75%）。按此比例，年內(nèi)分紅中約27.3億元流入該信托賬戶(hù)，這一結(jié)構(gòu)讓人聯(lián)想到恒大高比例持股分紅的先例。盡管古茗暫無(wú)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但實(shí)控人借分紅套現(xiàn)的嫌疑難以洗脫。

與此同時(shí)，古茗的加盟體系已出現(xiàn)隱憂。2024年加盟商退出率達(dá)17.9%，閉店率6.8%；2025年上半年雖新增1338家門(mén)店，但老加盟商平均開(kāi)店數(shù)從3.1家降至1.9家。五線城市300米門(mén)店密度達(dá)25.7%，品牌方強(qiáng)制加密門(mén)店導(dǎo)致加盟商利潤(rùn)攤薄，老加盟商拓店意愿低迷，未來(lái)增長(zhǎng)動(dòng)力面臨考驗(yàn)。

對(duì)比同行，奈雪的茶上市四年未分紅，蜜雪冰城上市后暫不派息，茶百道分紅計(jì)劃被叫停，滬上阿姨分紅規(guī)模不足億元。古茗作為上市未滿(mǎn)一年的企業(yè)，在業(yè)務(wù)擴(kuò)張關(guān)鍵期將大量現(xiàn)金分走，且流向?qū)嵖厝撕Ｍ赓~戶(hù)，其資本操作的合理性備受市場(chǎng)質(zhì)疑。

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結(jié)語(yǔ)：實(shí)干故事蒙上資本陰影，未來(lái)增長(zhǎng)需平衡短期套現(xiàn)與長(zhǎng)期投入

古茗曾是下沉市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)的勵(lì)志樣本，王云安的實(shí)干經(jīng)歷激勵(lì)眾多創(chuàng)業(yè)者。但上市后的大額分紅操作，讓其從“實(shí)業(yè)派”向“資本派”的轉(zhuǎn)向引發(fā)爭(zhēng)議。在加盟體系承壓、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的背景下，古茗若想延續(xù)增長(zhǎng)神話，需在股東回報(bào)與公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展之間找到平衡，避免因短期套現(xiàn)透支品牌信任與業(yè)務(wù)潛力。