出品/壹覽商業(yè)

撰文/李彥

頭圖/豆包AI

2025年，此前壓抑消費(fèi)企業(yè)上市的情況有了轉(zhuǎn)變，上市閘門重新開(kāi)啟。

自2021年起，中美貿(mào)易摩擦加上監(jiān)管更注重“硬科技”，消費(fèi)類企業(yè)的資本化進(jìn)程明顯變慢。2023年8月，證監(jiān)會(huì)提出“階段性收緊IPO節(jié)奏”，強(qiáng)調(diào)“保持投融資動(dòng)態(tài)平衡”，傳統(tǒng)消費(fèi)賽道的融資熱度隨之降低，一級(jí)市場(chǎng)募資和退出渠道都面臨壓力。

2024年中情況出現(xiàn)轉(zhuǎn)折。6月24日，中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)改委等六部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持提振和擴(kuò)大消費(fèi)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，提出“支持消費(fèi)產(chǎn)業(yè)鏈上符合條件的優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)發(fā)行上市等方式融資”。

隨后，家電“以舊換新”、汽車與家居“國(guó)補(bǔ)計(jì)劃”、地方消費(fèi)券等政策不斷出臺(tái)。國(guó)家發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，自去年以來(lái)，中央累計(jì)安排超4500億元專項(xiàng)資金帶動(dòng)社會(huì)消費(fèi)。

政策利好加上市場(chǎng)信心回升，資本市場(chǎng)也開(kāi)始回暖。2025年，港股IPO活躍度達(dá)到近年新高。食品飲料、茶飲、家清等企業(yè)紛紛上市，消費(fèi)板塊再次成為資金關(guān)注的焦點(diǎn)。

消費(fèi)企業(yè)涌入港股

普華永道數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年港股新上市公司中，零售、消費(fèi)品及服務(wù)類占比高達(dá)34%。據(jù)壹覽商業(yè)不完全統(tǒng)計(jì)，從年初至10月底，至少15家消費(fèi)類企業(yè)成功在港交所上市，涉及飲品、食品、母嬰個(gè)護(hù)、調(diào)味品、餐飲零售等多個(gè)細(xì)分行業(yè)。

從時(shí)間上看，港交所今年消費(fèi)企業(yè)上市節(jié)奏明顯加快。1月有布魯可集團(tuán)、紐曼思；3月蜜雪冰城、江蘇宏信、舒寶國(guó)際上市；5月滬上阿姨、綠茶集團(tuán)登陸；6月穎通控股、圣貝拉、周大福珠寶、海天調(diào)味集中上市；7月安井食品發(fā)行；10月八馬茶業(yè)上市，形成全年消費(fèi)板塊的集中爆發(fā)。

從行業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，食品飲料仍是最熱門的賽道。蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨代表現(xiàn)制飲品的資本化成果；安井食品、海天調(diào)味、IFBH椰子水覆蓋速凍、飲品、調(diào)味料等消費(fèi)領(lǐng)域；布魯可、紐曼思、圣貝拉體現(xiàn)了家庭消費(fèi)與兒童經(jīng)濟(jì)的熱度。綠茶集團(tuán)、八馬茶業(yè)憑借連鎖規(guī)模和清晰的盈利模式，也受到資本青睞。

這些企業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)也不錯(cuò)。蜜雪冰城發(fā)行價(jià)202.5港元，首日收漲近一倍至399.2港元；布魯可、八馬茶業(yè)也有顯著漲幅。整體而言，消費(fèi)股定價(jià)較高，但市場(chǎng)認(rèn)可度強(qiáng)，行情樂(lè)觀。

值得注意的是，這一輪消費(fèi)熱行情中，唯獨(dú)缺少美妝企業(yè)。除6月上市的香氛代理商穎通控股勉強(qiáng)可算入美妝賽道，其余企業(yè)都來(lái)自飲品、餐飲、食品、母嬰等傳統(tǒng)或新興消費(fèi)領(lǐng)域。

美妝卡在了港股

實(shí)際上，美妝企業(yè)早已在港交所門口排隊(duì)。

10月30日，國(guó)貨美妝龍頭珀萊雅正式向香港聯(lián)合交易所主板遞交上市申請(qǐng)，若申請(qǐng)成功，將成為首個(gè)同時(shí)在滬港兩地上市的本土美妝品牌。

壹覽商業(yè)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2025年以來(lái)，20家國(guó)貨美妝相關(guān)企業(yè)啟動(dòng)上市進(jìn)程，包括品牌方、原料供應(yīng)商、電商代運(yùn)營(yíng)公司等。其中，約一半企業(yè)選擇港交所作為主要申報(bào)地，其余則前往A股或美股市場(chǎng)。

從類別來(lái)看，申請(qǐng)上市的企業(yè)中，品牌方是主力，超過(guò)半數(shù)公司以自主品牌為核心資產(chǎn)，如林清軒、自然堂、谷雨、索芙特、植物醫(yī)生等。

另一類是原料商和供應(yīng)鏈企業(yè)，如華恒生物、天賜材料、格林生物等。這類公司掌握上游技術(shù)和產(chǎn)能，具有一定的硬科技屬性，是近年來(lái)A股與港股關(guān)注的重點(diǎn)。

此外，美妝電商代運(yùn)營(yíng)商的上市熱度也在上升。凱詰電商、聚文潭、極易科技、若羽臣等相繼遞交港股上市申請(qǐng)。這類企業(yè)主要依靠品牌代運(yùn)營(yíng)、數(shù)據(jù)賦能和直播渠道拓展獲取收入。

但實(shí)際進(jìn)展并不理想。截至目前，真正完成上市的美妝企業(yè)僅有3家，分別是原料商樸荷生物、香水品牌管理商穎通國(guó)際及電商運(yùn)營(yíng)商聚文潭。相比之下，截至10月底，近20家美妝相關(guān)企業(yè)向港交所遞交了招股書(shū)或上市申請(qǐng)，另有7家仍處于上市輔導(dǎo)、IPO申請(qǐng)受理、審計(jì)階段。

眾多企業(yè)已站在資本門檻前，政策也明確支持，但最終能在港股上市的卻寥寥無(wú)幾。為何美妝企業(yè)申報(bào)踴躍，真正上市的卻很少呢？

美妝，究竟卡在了哪里？

想赴港上市的企業(yè)太多了。

港交所官網(wǎng)顯示，截至10月中旬，已有269家公司向港交所遞交IPO申請(qǐng)，創(chuàng)歷史新高。在激烈競(jìng)爭(zhēng)下，美妝企業(yè)即便排隊(duì)靠前，也不一定能更快上市。

華東師范大學(xué)教授、博士生導(dǎo)師李真指出，國(guó)家支持鼓勵(lì)消費(fèi)產(chǎn)業(yè)鏈上符合條件的優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)上市等方式融資，對(duì)提振大消費(fèi)、加強(qiáng)資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持有重要意義。但要注意“符合條件”和“優(yōu)質(zhì)企業(yè)”這兩個(gè)關(guān)鍵詞。即便有政策引導(dǎo)，交易所仍會(huì)審查申請(qǐng)企業(yè)的資質(zhì)，如企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流、市占率、ROE、收入增長(zhǎng)率等財(cái)務(wù)指標(biāo)，以及是否存在復(fù)雜股權(quán)結(jié)構(gòu)、實(shí)控人同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、重大關(guān)聯(lián)交易等“紅線”問(wèn)題，產(chǎn)業(yè)政策支持不代表降低上市條件。

李真認(rèn)為，當(dāng)前我國(guó)美妝行業(yè)快消屬性強(qiáng)，需求迭代快，“網(wǎng)紅易，長(zhǎng)紅難”，“爆品不缺，缺組合”，導(dǎo)致企業(yè)未來(lái)持續(xù)現(xiàn)金流能力和成長(zhǎng)潛力不足。很多企業(yè)靠單品出圈，難以實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示，港交所不存在形式上的“排隊(duì)”，主要受限于人員工作量。目前，成長(zhǎng)穩(wěn)定的大型企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)低，更容易獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可，減少問(wèn)詢反饋周期。美妝企業(yè)在規(guī)模、品牌、業(yè)績(jī)等方面存在不確定性風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)為保護(hù)投資者利益，會(huì)審慎對(duì)待其上市申請(qǐng)。

從企業(yè)自身來(lái)看，今年想上市的美妝企業(yè)有一些共性。

一方面是研發(fā)投入低于行業(yè)平均。例如，林清軒2024年?duì)I收12.1億元，銷售費(fèi)用高達(dá)6.88億元，占比接近60%，研發(fā)投入僅0.3億元，不到營(yíng)收的2.5%。自然堂母公司伽藍(lán)集團(tuán)廣告投入比例更高，近三年始終維持在營(yíng)收的50%左右，而研發(fā)占比不足3%。

另一方面是多家企業(yè)依賴單一品牌維持營(yíng)收。例如自然堂品牌貢獻(xiàn)的收入占比長(zhǎng)期在95%左右，集團(tuán)旗下其他品牌未能形成有效的增長(zhǎng)第二曲線。植物醫(yī)生的營(yíng)業(yè)收入更是100%源于單一品牌。一旦消費(fèi)者喜好改變，或同類產(chǎn)品打價(jià)格戰(zhàn)，這類單品型品牌很容易出現(xiàn)營(yíng)收下滑。

李真指出，前期花錢買流量的方式已不再適用，未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)是產(chǎn)品力的競(jìng)爭(zhēng)，這取決于品牌對(duì)研發(fā)“單品牌產(chǎn)品矩陣+多元化品牌矩陣”實(shí)現(xiàn)品類延伸，以消費(fèi)者核心價(jià)值為基礎(chǔ)，回歸美妝市場(chǎng)商業(yè)本質(zhì)。企業(yè)要扎根本土，積極拓展出海戰(zhàn)略，做好全球網(wǎng)絡(luò)布局，建立中國(guó)美妝品牌的國(guó)際知名度。

因此，美妝行業(yè)上市遇阻，既是IPO擁堵的結(jié)果，也是注冊(cè)制下資本標(biāo)準(zhǔn)提高后的篩選。當(dāng)港股從“誰(shuí)會(huì)講故事”轉(zhuǎn)向“誰(shuí)講得明白、跑得穩(wěn)”，美妝企業(yè)必須重構(gòu)基礎(chǔ)：利潤(rùn)模型要自洽、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)要多元、研發(fā)能力要扎實(shí)。只講品牌故事已經(jīng)不夠，還要講穿越周期的能力，講用技術(shù)和組織能力構(gòu)建的壁壘。

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