孩子王“逃離”母嬰賽道？

近日，國內(nèi)母嬰零售龍頭孩子王正式向港交所遞交招股書，獨家保薦人為華泰國際。若進展順利，這家A股上市公司將實現(xiàn)“A+H”兩地上市。

表面看，這是孩子王邁向國際化的戰(zhàn)略布局；但2025年中國新生兒出生率預計跌破千分之7，出生人口降至870萬區(qū)間。當“孩子”數(shù)量持續(xù)減少，孩子王的行業(yè)地位還能穩(wěn)固嗎？

更值得關注的是，曾在電器零售時代將五星電器賣給美國百思買、電商崛起前精準套現(xiàn)的“資本獵手”汪建國，此次又在謀劃什么？

零售老兵的資本“連環(huán)計”

要理解孩子王為何在2025年這個“最差時點”沖擊港股，需先剖析汪建國的商業(yè)邏輯。

在中國商界，汪建國是個獨特的存在。他不像黃光裕那般張揚，也不似張近東執(zhí)著于規(guī)模擴張，更像一位精明的“資產(chǎn)整合者”和“時機把握者”。

時間回到2009年，電商浪潮席卷而來，線下電器連鎖行業(yè)漸入黃昏。汪建國做出了一個出人意料的決定：將一手創(chuàng)辦的五星電器作價數(shù)億美元賣給美國百思買。

這筆交易當時被視為“撤退”，如今卻被奉為“神級操作”。憑借這筆資金，汪建國迅速切入母嬰賽道（創(chuàng)立孩子王）和農(nóng)村電商賽道（成立匯通達）。

孩子王于2021年登陸A股，彼時市盈率接近百倍。但到2025年，A股市場對零售股熱度下降，疊加人口數(shù)據(jù)的負面影響，孩子王在A股的市值長期維持在120億元左右，流動性與其體量不匹配。

更關鍵的是，汪建國的資本版圖需要新的流動性支撐。其旗下的匯通達已在港股上市，但表現(xiàn)平平。此時推動孩子王赴港上市，絕非為了“國際化”的虛名。

從孩子王近兩年的動作可見端倪：2023-2024年分兩步收購北方母嬰巨頭樂友國際，耗資超16億元；2024年斥資16.5億元收購絲域養(yǎng)發(fā)；2025年初以1.62億元控股幸研生物，進軍成人美妝領域。

這一系列收購讓孩子王的資產(chǎn)負債表承壓，現(xiàn)金流也趨于緊張。尤其是收購樂友剩余股權時，甚至動用了并購貸款。

在A股再融資審核趨嚴的背景下，打通港股融資渠道，用境外資本置換境內(nèi)高息債務，甚至為未來資產(chǎn)調(diào)整鋪路，才是汪建國的真實意圖。

他深知：在行業(yè)寒冬徹底來臨前，必須為企業(yè)找到更穩(wěn)固的“糧倉”。

“縫合式”增長的隱憂

孩子王2025年前三季度的業(yè)績看似亮眼：營收73.49億元，同比增長8.1%；凈利潤2.09億元，同比大增59.29%。

在母嬰店倒閉潮蔓延、知名連鎖“愛家月子中心”跑路的2025年，孩子王為何能逆勢增長？

答案是“并表”。

這是典型的“財技式增長”。若剔除樂友國際的業(yè)績，孩子王原有業(yè)務表現(xiàn)尷尬。數(shù)據(jù)顯示，2024年全年1.8億元凈利潤中，樂友貢獻了1.05億元。也就是說，擁有數(shù)百家直營大店的孩子王“本體”，2024年幾乎處于微利甚至虧損邊緣。

為應對“少子化”危機，孩子王開始“跨界縫合”。

第一針是“同類整合”。收購樂友屬于行業(yè)存量整合，南孩子王與北樂友合并后成為全國霸主。但在萎縮的市場中，兩家企業(yè)合并僅能暫時緩解壓力，無法解決行業(yè)根本性問題。

第二針是“跨界養(yǎng)發(fā)”。這是最令市場困惑的一步：以16.5億元收購絲域養(yǎng)發(fā)，增值率高達583%，且無業(yè)績對賭。

在投行圈，無對賭的高溢價跨界并購常被視為“風險操作”。汪建國的邏輯是：媽媽們可能不生孩子，但仍需養(yǎng)發(fā)，企業(yè)要從賺孩子的錢轉(zhuǎn)向賺家庭（尤其是中產(chǎn)女性）的錢。

但現(xiàn)實問題重重：賣奶粉的導購能否向?qū)殝屚其N高價養(yǎng)發(fā)套餐？養(yǎng)發(fā)館的員工又如何在服務中順帶銷售奶粉？場景的割裂感難以彌合。

更嚴重的是商譽問題。收購絲域和樂友形成的巨額商譽，如同資產(chǎn)負債表中的“定時炸彈”，一旦絲域業(yè)績不及預期，商譽減值可能吞噬公司全年利潤。

第三針是“切入美妝”。2025年初控股幸研生物，進軍成人美妝領域。

經(jīng)過這一系列操作，孩子王已不再是單純的母嬰連鎖，更像一個覆蓋中產(chǎn)女性消費的“拼盤”。

大店模式的成本困局

拋開資本層面的操作，回歸零售本質(zhì)，孩子王的核心痛點“坪效”仍未解決。

汪建國創(chuàng)立孩子王時借鑒“萬達模式”——開大店（3000平米以上），通過服務和體驗吸引用戶。在人口紅利期，這是有效策略；但在人口寒冬，大店模式成為成本“黑洞”。

數(shù)據(jù)顯示，2024年孩子王門店坪效同比下滑3.17%，降至5533元/平方米；店均收入萎縮4.31%，這一指標已連續(xù)三年惡化。

如今的年輕父母更傾向于線上種草、比價和購物，去孩子王實體店更多是“遛娃”，而非購買高毛利商品。

為挽救流量，孩子王甚至與辛巴（辛選）成立合資公司“鏈啟未來”。這步險棋反映出線下獲客的艱難，但品牌調(diào)性的沖突（從高端會員制到直播間“老鐵文化”）難以調(diào)和。

汪建國清楚母嬰行業(yè)的終局：不是增長，而是生存。當市場蛋糕縮小，企業(yè)要么被淘汰，要么整合對手，或轉(zhuǎn)向新賽道。

孩子王沖擊港股，是汪建國為應對行業(yè)寒冬的最后布局：通過收購樂友壟斷市場份額；通過收購絲域和幸研轉(zhuǎn)向女性消費市場；通過赴港上市打通國際資本通道，為未來資產(chǎn)調(diào)整留有余地。

對投資者而言，這不是一個“成長故事”，而是“止損與轉(zhuǎn)型”的實驗。未來的孩子王可能既非“孩子的王”，也非“零售的王”，而是一個龐大但現(xiàn)金流尚可的家庭消費控股集團。

招股書的華麗包裝下，隱藏的或許不是春天的希望，而是深秋搶收的急迫。

本文來自微信公眾號“快消”，作者：不浪費讀者時間的，36氪經(jīng)授權發(fā)布。

本文僅代表作者觀點，版權歸原創(chuàng)者所有，如需轉(zhuǎn)載請在文中注明來源及作者名字。

免責聲明：本文系轉(zhuǎn)載編輯文章，僅作分享之用。如分享內(nèi)容、圖片侵犯到您的版權或非授權發(fā)布，請及時與我們聯(lián)系進行審核處理或刪除，您可以發(fā)送材料至郵箱：service@tojoy.com